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느슨해져야 한다는 주장이 강해지고 있다

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미국과 유로존에서 중앙은행 금리가 정점에 이르렀습니까? 그렇다면 얼마나 빨리 떨어질 수 있습니까? 2021년 중반부터 중앙은행은 분명히 긴축정책을 대폭 강화해야 했습니다. 하지만 그들이 다음에 무엇을 해야 할지 불확실합니다. 중앙은행이 무엇을 계획하고 있는지에 대해 무엇을 말하든 최종 결정은 항상 사건에 있습니다. 현재 많은 사람들이 예상하는 것처럼 핵심 인플레이션이 목표치에 빠르게 도달할 경우 정책을 완화해야 합니다. 인플레이션이 너무 높을 때 신뢰도 상실은 피해를 주지만, 너무 낮을 때도 마찬가지입니다. 목표 이하 인플레이션으로의 복귀와 “끈적한” 통화 정책을 추진하는 것은 매우 바람직하지 않습니다. 그러한 위험에 대응할 시간은 가까워 보입니다. 특히 과거 긴축 정책의 전달 지연을 고려할 때 중앙은행이 인정하는 것보다 더 가까웠습니다.

제이 파월 미국 연방준비제도(Fed) 의장과 크리스틴 라가르드 유럽중앙은행(ECB) 총재는 조만간 완화하지 않을 계획을 밝혔다. 개입율은 한동안 안정적으로 유지되었습니다. 연방기금 금리는 7월부터 5.5%, ECB 예금 금리는 9월부터 4%입니다. 그러나 파월 총리는 이번 달 인플레이션을 2% 목표로 되돌리려는 임무는 “갈 길이 멀다”고 경고했습니다. 마찬가지로 라가르드는 지난 주 FT에 금리가 “충분히 오랫동안” 현재 수준으로 유지된다면 유로존 인플레이션이 목표치인 2%까지 내려갈 것이라고 말했습니다. 그러나 “그건 아니다. [means] 다음 몇 분기 안에 우리는 변화를 보게 될 것입니다. ‘충분히 길다’는 말은 충분히 길어야 합니다.”

대화형 그래픽의 스냅샷을 보고 계십니다. 이는 오프라인 상태이거나 브라우저에서 JavaScript가 비활성화되어 있기 때문일 가능성이 높습니다.

이 행동에서 얻은 합리적인 결론은 놀라운 일이 없다면 금리가 이제 정점에 이르렀다는 것입니다. 그러나 중앙은행은 동시에 이를 유지하려는 계획을 강조합니다. 그러한 의도를 알리는 한 가지 정당성은 그것이 그 자체로 정책 도구라는 것입니다. 시장이 금리 인하가 곧 도래할 것이라고 믿는다면 채권 가격을 높여 금리를 낮추고 통화 상황을 완화할 가능성이 높습니다. 전망의 불확실성을 감안할 때, 중앙은행은 오늘날의 긴박한 금융 상황이 그런 식으로 훼손되는 것을 원하지 않습니다. 그들은 경제에 더 이상 필요하지 않다는 것이 확실해질 때까지 보존하는 것을 선호합니다.

여기까지는 이해가 됩니다. 문제는 전망이 실제로 얼마나 불확실한가이다. 미국과 유로존에 대한 낙관론자들의 대답은 서로 다릅니다. 그러나 그들은 거의 같은 결론에 도달했습니다. 인플레이션 위협은 중앙은행이 제안한 것보다 오히려 더 빨리 지나가고 있다는 것입니다. 최근 분석에서 Goldman Sachs 경제학자들은 이 사례를 명확하게 제시합니다.

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미국에서는 “핵심 인플레이션이 팬데믹 최고점에서 급격히 떨어졌으며 2024년에 최종 하락이 시작되어야 한다”고 주장합니다. 그들은 자동차, 주택 임대 및 노동 시장의 재균형으로 인해 인플레이션이 더욱 완화될 것으로 보고 있습니다. 그들은 “임금 증가율이 3.5%의 지속 가능한 속도로 대부분 떨어졌다”고 덧붙였습니다. 전체적으로 핵심 개인소비지출(PCE) 인플레이션은 내년 12월까지 약 2.4%로 하락할 것으로 예상된다. 유로존에서 골드만삭스는 “기본 인플레이션이 2024년에 정상화될 것으로 예상합니다. 최근 몇 달 동안 핵심 인플레이션은 예상보다 많이 냉각되었습니다. . . 그리고 임금 증가율은 둔화의 분명한 조짐을 보이고 있습니다.”

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느슨해져야 한다는 주장이 강해지고 있다

두 곳 모두 인플레이션이 냉각되고 있지만 충격과 경제적 성과는 매우 달랐습니다. 올해 가장 눈에 띄는 차이는 성장이다. 2023년 미국과 유로존 성장에 대한 합의된 예측은 2022년에 서로 밀접하게 하향 조정되었으며, 2023년 예측은 2022년 1월 약 2.5%에서 작년 말 0에 가까워졌습니다. 그러나 미국에 대한 전망은 현재 2.4%인 반면, 유로존은 0.5%에 불과합니다. 강력한 성장, 낮은 실업률, 인플레이션 하락이라는 미국의 조합은 제가 믿지 않는 “완벽한 디스인플레이션”처럼 보입니다. 왜 그런 일이 일어났는지는 나중에 다루겠습니다. 그러나 생산량 측면에서 유로존에서는 디스인플레이션이 덜 완벽해 보입니다. 인플레이션과 저성장은 러시아의 우크라이나 전쟁으로 인한 에너지 충격에 기인한 것이기 때문에 이는 놀라운 일이 아닙니다. (차트를 참조하세요.)

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자, 앞을 보세요. John Llewellyn이 주장한 것처럼, 미국 경제는 내년에 상당히 약해질 수 있습니다. 유로존 성장에 관해서는 상대적으로 낙관적인 골드만삭의 예측조차도 2024년 성장률은 0.9%에 그칠 것입니다. 더욱이 이 역시 인플레이션에 대한 더 나은 소식에 대응하여 ECB 통화 정책을 완화할 것이라고 가정합니다. 중앙은행은 자신의 행동과 경제 활동 사이의 시차를 미리 내다보고 기억해야 합니다. 그렇게 함으로써 그들은 화폐 데이터에 한 눈을 돌릴 수도 있습니다. 광의통화(M3)의 연간 증가율은 확실히 마이너스입니다. 화폐 데이터는 타겟팅할 수 없습니다. 그러나 그것 또한 무시되어서는 안 된다.

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느슨해져야 한다는 주장이 강해지고 있다

간단히 말해서, 긴축 사이클이 끝났다는 것이 점점 더 그럴듯해 보입니다. 또한 후속 완화의 시작이 중앙은행이 제안하는 것보다 더 가까울 가능성이 높습니다. 그렇지 않은 것으로 판명되면 비용이 많이 드는 경기 둔화와 심지어 너무 낮은 인플레이션으로의 복귀를 피하기에는 너무 늦어질 위험이 있습니다. 그러나 이 중 어느 것도 확실하지 않습니다. 정책 입안은 이제 주기에서 정말 어려운 지점에 있습니다.

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우리는 또한 몇 가지 교훈에 주목할 필요가 있습니다. 첫째, 경제의 회복력은 긴축이 정당했음을 확인시켜 줍니다. 긴축이 없었다면 미국의 인플레이션은 현재 얼마나 높을 수 있을까요? 둘째, 엄청난 오버슈트에도 불구하고 인플레이션 기대치가 잘 유지되었습니다. 따라서 인플레이션 목표 설정 체제는 잘 작동했습니다. 셋째, 노동시장 역시 예상보다 좋은 반응을 보였습니다. 넷째, 사전 지침은 위험합니다. 정책 입안자는 곧 깨야 할 약속을 하기 전에 신중하게 생각해야 합니다. 마지막으로, 전쟁을 너무 늦게 시작했다는 이유만으로 너무 오랫동안 전쟁을 해서는 안 됩니다. 그렇습니다. 마지막 마일이 실제로 가장 어려울 수 있습니다. 하지만 결승선을 통과할 때는 주의해야 합니다.

martin.wolf@ft.com

마틴 울프를 따라가세요 마이FT 그리고 계속 엑스

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